[1] Διαβάστε εδώ το Βοοm or Bubble? Η Πολιτική Οικονομία μιας Φούσκας, από το Commune.Org.Gr της 1/2/2022.
[2] Η παρούσα αξία ενός ομολόγου είναι αντιστρόφως ανάλογη του επιτοκίου του.
Το Φλεβάρη του 2022 προειδοποιούσαμε ότι στη Wall Street καιροφυλακτούσαν πολλαπλές “φούσκες”, έτοιμες να σκάσουν τη στιγμή που η αμερικανική ομοσπονδιακή κεντρική τράπεζα (FED) θα σταματούσε την «ποσοτική χαλάρωση» (QE) και θα αύξανε πάλι τα επιτόκια[1]. Πράγματι, αυτό που παρατηρούμε εδώ και αρκετούς μήνες είναι το σταδιακό ξεφούσκωμα των αγορών παγκοσμίως με τους πρώτους ευάλωτους «παίκτες» στον τραπεζικό τομέα, όπως οι SVB, Signature, First Republic Bank και Credit Suisse, να πληρώνουν το τίμημα.
Μετά την πανδημία επανεμφανίστηκε υψηλός πληθωρισμός μετά από περίπου τέσσερις δεκαετίες. Οι προσδοκίες, σημαντική μεταβλητή για τις κεντρικές τράπεζες, παρέμεναν χαμηλές («well anchored»). Προφανώς δεν ευθύνονταν αυτές για τον πληθωρισμό, ακόμα και όταν αυτός ξεπέρασε το όριο του 2%. Το 2022 ακόμα οι προσδοκίες προεξοφλούσαν χαμηλό πληθωρισμό. Η κατοχή χαμηλότοκων κρατικών ομολόγων μακράς διάρκειας εξακολουθούσε να φαίνεται ασφαλής επιλογή. Αλλά ο πληθωρισμός δεν μειώθηκε. Ανεξάρτητα του τι τον προκάλεσε, οι κεντρικές τράπεζες έκαναν αυτό που ξέρουν να κάνουν καλύτερα: αποφάσισαν να αυξήσουν τα επιτόκια για να δείξουν ότι παίρνουν στα σοβαρά τον ρόλο τους ως εγγυητών της σταθερότητας των τιμών. Ωστόσο, μετά από μια δεκαετία μηδενικών επιτοκίων και πολλών τρισεκατομμυρίων «ποσοτικής χαλάρωσης» QE, οι τράπεζες είχαν προσαρμοστεί σε άλλο περιβάλλον, με ιδιαίτερα υψηλή μόχλευση και χαρτοφυλάκια χτισμένα πάνω στην υπόθεση των χαμηλών επιτοκίων εσαεί.
Ο κίνδυνος των πολλαπλών “φουσκών”
Σήμερα, φαίνεται να βρισκόμαστε αντιμέτωποι με 4 ταυτόχρονες “φούσκες”:
Πρώτον, “φούσκα” στην παγκόσμια αγορά ακινήτων (π.χ. ΗΠΑ, Η.Β., Αυστραλία), με τις τιμές να βρίσκονται σε ιστορικά υψηλά επίπεδα, ειδικά όταν τις συγκρίνουμε με το μέσο και το διάμεσο εισόδημα των εργαζομένων. Παρά την ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας μετά το 2008, το μερίδιο των μισθών έχει μείνει σταθερό. Για την αγορά μιας κατοικίας, ειδικά στα μεγάλα αστικά κέντρα, απαιτείται από 3 μέχρι πάνω από 10 φορές το ετήσιο εισόδημα ενός μέσου εργαζόμενου, χωρίς να συνυπολογίσουμε τις διάφορες φυλετικές και άλλες εισοδηματικές ανισότητες. Κάποιος θα πρέπει να αναρωτηθεί ως πότε μπορούν οι τιμές των ακινήτων να αυξάνονται όταν οι μισθοί των ανθρώπων που τα αγοράζουν είναι παγωμένοι.
Δεύτερον, “φούσκα” στην αγορά μετοχών στις ΗΠΑ. Η εξαιρετικά άνιση συγκέντρωση πλούτου και η άπλετη παροχή φτηνής ρευστότητας, διοχέτευσε μεγάλο μέρος του QE στην αγορά μετοχών, οδηγώντας τις χρηματιστηριακές αξίες στη… στρατόσφαιρα. Αυτή η διαδικασία δημιούργησε μια πλασματική αίσθηση ευδαιμονίας, βασισμένη στην ιδέα ότι «αυτή τη φορά είναι διαφορετικά» και στην πεποίθηση, για άλλη μια φορά, ότι οι τιμές των μετοχών μπορούν μόνο να αυξάνονται. Με την αντιστροφή του QE, την επιβράδυνση της οικονομίας και την αύξηση των επιτοκίων οι πιο επισφαλείς μετοχές έχουν ήδη αρχίσει να υποχωρούν σημαντικά.
Τρίτον, μια ακόμα επίπτωση του QE, ήταν μέχρι πρόσφατα τα εξαιρετικά χαμηλά επιτόκια και οι υψηλότερες τιμές ομολόγων στην ιστορία του καπιταλισμού.[2] Με την αλλαγή στάσης των κεντρικών τραπεζών, όμως, οι τιμές των ομολόγων έχουν ήδη αρχίσει να πέφτουν. Επενδυτές και τράπεζες έχουν μεγάλα ποσά ομολόγων στους ισολογισμούς τους και θα κληθούν να απορροφήσουν τις κεφαλαιακές ζημίες που ήδη άρχισαν να προκύπτουν.
Τέταρτον, παρατηρούμε αυξανόμενες τιμές στα χρηματιστήρια εμπορευμάτων, όπως πετρελαίου, πολύτιμων μετάλλων και τροφίμων. Η απότομη ανάκαμψη μετά το τέλος των lockdown σε συνδυασμό με άλλους παράγοντες που σχετίζονται με την προσφορά, όπως τα bottlenecks στην παραγωγή λόγω της πανδημίας, ο παγκόσμιος ανασχεδιασμός του διεθνούς καταμερισμού εργασίας, τα μέτρα οικονομικού πολέμου και οι κυρώσεις εναντίον της Ρωσίας, οδήγησαν σε αύξηση τις τιμές των διεθνών εμπορευμάτων. Αυτές οι αυξήσεις οδηγούν σε πληθωρισμό, μειώνοντας τα πραγματικά εισοδήματα, ιδιαίτερα των ασθενέστερων κοινωνικών τάξεων οι οποίες διοχετεύουν το μεγαλύτερο μέρος του εισοδήματός τους στην κατανάλωση βασικών αγαθών. Αντίστοιχα, πλήττονται οι παραγωγοί που χρησιμοποιούν αυτά τα εμπορεύματα και οι εισαγωγείς τους, αυξάνοντας τον κίνδυνο στασιμοπληθωρισμού.
Ο συνδυασμός πληθωρισμού, μείωσης των πραγματικών εισοδημάτων, και πτώσης των τιμών των ομολόγων μπορεί να γίνει ιδιαίτερα αποσταθεροποιητικός. Η άμεση αντίδραση των κεντρικών τραπεζών στον υψηλό πληθωρισμό είναι η παύση του QE και η αύξηση των επιτοκίων. Αυτό μειώνει περαιτέρω τις τιμές των ομολόγων και αυξάνει το επιτόκιο δανεισμού των κυβερνήσεων, αλλά και εύρωστων επιχειρήσεων. Οι τράπεζες που κατέχουν κρατικά ομόλογα βλέπουν το ενεργητικό τους να “ξεφουσκώνει”, πιέζοντας την κεφαλαιακή τους επάρκεια και μειώνοντας τη δυνατότητά τους να αντλούν ρευστότητα από τη διατραπεζική αγορά, καθώς μειώνεται το διαθέσιμο collateral τους. Ταυτόχρονα, ο πληθωρισμός μειώνει τα πραγματικά εισοδήματα, η δε επιβράδυνση της οικονομίας θα τα μειώσει ακόμα περισσότερο, αυξάνοντας την πιθανότητα να εμφανιστούν «κόκκινα» ενυπόθηκα στεγαστικά δάνεια.
Πώς φτάσαμε εδώ;
Η απαρχή της σημερινής “φούσκας” μπορεί να εντοπιστεί στο τέλος της προηγούμενης. Ο ίδιος μηχανισμός -η «ποσοτική Χαλάρωση»- που βοήθησε στην ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας το 2009 μέσα από την τεράστια αύξηση της ανισότητας, είναι αυτός που φύτεψε και τους σπόρους του σημερινού αδιεξόδου. Εάν τότε έμοιαζε ορθολογική ιδέα η ταυτόχρονη στήριξη των τιμών των μετοχών και ομολόγων, σήμερα εμφανίζονται και τα όρια της νομισματικής πολιτικής σε ένα πληθωριστικό περιβάλλον.
Η κατάρρευση της SVB αντιμετωπίστηκε εξαιρετικά κυνικά από τους επαγγελματίες αναλυτές που καιρό τώρα γνώριζαν την αμέλειά της να αντισταθμίσει τον κίνδυνο (hedge) έναντι της αύξησης των επιτοκίων. Ωστόσο, είναι απλώς ένα παράδειγμα ενός ευάλωτου «παίκτη» που βρέθηκε εκτεθειμένος σε ένα δυνητικό bank run. Οι τράπεζες λειτουργούν όσο η αξία του ενεργητικού τους είναι μεγαλύτερη από την αξία του παθητικού τους. Δυστυχώς γι’ αυτές, η αξία του ενεργητικού τους (μετοχές και ομόλογα) είναι πολύ πιο ευμετάβλητη (volatile) από το παθητικό τους (καταθέσεις). Η πτώση των τιμών των ομολόγων στις σημερινές συνθήκες θα ασκήσει μεγάλη πίεση στους ισολογισμούς τους και κεφαλαιακές ζημίες. Δεν αποκλείεται επομένως να ακολουθήσουν και άλλες τράπεζες την SVB.
Επίλογος
Αυτή τη στιγμή οι ευρωπαϊκές τράπεζες δεν φαίνεται να είναι ιδιαίτερα εκτεθειμένες σε περιουσιακά στοιχεία υψηλού ρίσκου. Έχουν ωστόσο μεγάλες ποσότητες κρατικών ομολόγων στους ισολογισμούς τους και είναι ευάλωτες στην πτώση της τιμής τους, όπως συνέβη για παράδειγμα στα συνταξιοδοτικά ταμεία του Η.Β. τον Σεπτέμβριο, αναγκάζοντας την Τράπεζα της Αγγλίας να παρέμβει. Αντίστοιχα σπιράλ ρευστότητας μπορούν να υπάρξουν και σε άλλες αγορές, όπως για παράδειγμα στην αγορά παραγώγων συναλλάγματος, καθώς οι διεθνείς επενδυτές αναζητούν νομίσματα με υψηλότερες αποδόσεις.
Ακόμα και αν το ρίσκο αυτή τη στιγμή είναι χαμηλό και οι επιπτώσεις του «σκασίματος» στην πραγματική οικονομία περιορισμένες, ο κόσμος της εργασίας για άλλη μια φορά θα κληθεί να πληρώσει τα σπασμένα. Ήδη έχει συμφωνηθεί νέος κύκλος λιτότητας στην Ευρωζώνη ώστε να συγκρατηθούν τα ελλείμματα. Ταυτόχρονα, η περιοριστική νομισματική πολιτική από την ΕΚΤ με την αύξηση των επιτοκίων θα μειώσει περαιτέρω τα περιθώρια κέρδους, περιορίζοντας τα επενδυτικά κίνητρα και τους ρυθμούς μεγέθυνσης.
Ένα τέτοιο μείγμα πολιτικής θα οδηγήσει σε μείωση των νέων θέσεων εργασίας και πιθανά σε νέα αύξηση της ανεργίας. Στην καλύτερη περίπτωση, οι εργαζόμενοι θα έχουν να αντιμετωπίσουν μειωμένα εισοδήματα λόγω των νέων υψηλών τιμών και των μηδαμινών αυξήσεων στους μισθούς, μεγαλύτερες υποχρεώσεις λόγω των νέων υψηλών επιτοκίων, νέες επισφάλειες στην αγορά εργασίας και την περαιτέρω απαξίωση των κοινωνικών δομών και προγραμμάτων. Στη χειρότερη περίπτωση, θα κληθούμε πάλι να στηρίξουμε το τραπεζικό σύστημα, χαρίζοντας για άλλη μια φορά τα κέρδη και φορτώνοντας στην πλάτη μας τις ζημίες.
